摘要

12月新增貸款1.4萬億元，同比多增2665億元，好于市場平均預期，信貸投放保持一定增長；12月疫情沖擊下居民消費不足，加上商品房銷售仍低迷，居民貸款增長較為乏力；疫情背景下企業融資需求也較弱，不過政策推動信貸投放，企業中長期貸款增長較快。

12月社融融資增量1.31萬億元，同比少增1.05萬億元，社融余額同比增速從10%降至9.6%，社融增速加速回落；除對實體信貸同比多增4004億元外，12月信托貸款同比大幅少減，二者共同構成對社融的支撐因素；12月企業債券凈融資大幅降至-2709億元，疊加政府債券凈融資明顯放緩，二者凈融資合計同比少增1.4萬億元，成為拖累社融的主要因素。總體來看，12月政策推動信貸投放，但是實體融資需求不足，社融增速持續放緩。

(相關資料圖)

2022年全年新增貸款21.31萬億元，較2021年多增1.36萬億元，2022年疫情持續影響經濟背景下，政策持續推動信貸投放，使得全年信貸增長有所加快；全年居民貸款增加3.83萬億元，較2021年少增4.09萬億元，由于消費和購房支出大幅減少，全年居民貸款需求大幅下降；全年企業貸款增加17.09萬億元，較2021年多增5.07萬億元，疫情沖擊背景下政策著力穩增長，推動對企業信貸投放明顯增加。

2022年全年社會融資增量32.01萬億元，較2021年多增6689億元，全年社融增速從2021年的10.3%降至9.6%，融資需求低迷背景下，社融增長持續發力；從主要分項來看，對實體信貸同比多增9746億元，委托貸款同比多增5275億元，信托貸款同比少減1.41萬億元，這三者是社融同比多增的主要貢獻力量。

隨著防疫政策優化和房地產政策放松，市場對融資反彈期待較高，不過我們認為今年社融增長可能仍然有限。

一是政府債券融資增長規模有限，盡管今年財政政策會更加積極，但是廣義財政赤字增量相對有限，這意味著全年政府債券融資對社融貢獻有限；二是居民貸款增長空間有限，由于居民購房能力和購房信心不足，今年商品房銷售反彈幅度可能并不大，這意味著按揭貸款增長受限；三是實體企業融資需求不足，盡管政策推動房地產相關融資恢復，基建相關融資需求可能仍然不錯，但是多數實體企業融資需求仍然不足，這將限制整體社融增長空間。

我們預計今年全年社會融資增量約33萬億元，較2022年全年多增約1萬億元，而今年年底社融余額同比增速可能降至9.3%附近，社融增速繼續明顯下行。

隨著疫情影響逐步消退，今年居民消費可能有所恢復，居民存款增長可能有所放緩，不過考慮居民對收入和房地產的預期仍然偏弱，居民儲蓄絕對規模可能仍然較為可觀，加上政策可能繼續推動信貸投放，我們預計今年M2增速可能有所回落，但是仍在相對高位。

從融資需求和貨幣供應共同決定利率的角度來看，今年社融增速與M2增速可能仍處于負值區間，這意味著利率上行風險相對較小。當前市場普遍預期今年經濟會有所恢復，不過關鍵是經濟反彈幅度可能有限，而貨幣政策可能仍會保持寬松，我們認為債券市場風險有限，如果上半年貨幣政策適時加大放松力量，債券收益率或仍有下行空間。

正文

一、貸款：政策支持企業中長期貸款同比大幅高增，居民端疫情擾動下仍偏弱

2022年12月新增人民幣貸款1.4萬億元，同比多增2665億元，主要支撐來自企業中長期信貸投放，同比貢獻8717億元，背后可能主要來自政策導向支持，而居民端在疫情反復擾動下延續弱勢。

具體來看，12月居民貸款增加1753億元，同比少增1963億元；其中短期貸款減少113億元，同比多減270億元；新增中長期貸款1865億元，同比少增1693億元；疫情反復下居民需求延續收縮，不過受2021年低基數影響，同比收縮程度有所放緩。

12月新增企業貸款12637億元，同比多增6017億元；其中短期貸款減少416億元，同比少減638億元；新增中長期貸款12110億元，同比多增8717億元；新增票據融資1146億元，同比少增2941億元。12月企業中長期貸款單項對新增人民幣貸款的支撐就高達86.5%，為2010年4月以來新高，其同比增幅則創歷史新高，背后可能主要受政策指引支持影響。

2022年11月21日，人民銀行、銀保監會聯合召開全國性商業銀行信貸工作座談會[1]，研究部署金融支持穩經濟大盤政策措施落實工作，提及要加大對重點領域、薄弱環節和受疫情影響行業群體的信貸支持力度，全力推動經濟進一步回穩向上；疊加12月初降準資金釋放到位，從側面也為銀行信貸投放提供有力支持。

圖表1：居民端信貸同比增幅（左）；企業端信貸同比增幅（右）

資料來源：Wind，中金公司研究部（數據截止至2022年12月）

圖表2：非標融資增量變動（左）；2022全年信貸分項增量（右）

資料來源：Wind，中金公司研究部（數據截止至2022年12月）

整體來看，2022年12月新增信貸雖有所超預期，但支撐基本來自企業中長期貸款這一分項，居民需求端在疫情擾動下延續弱勢，剔除基數影響，與2019年同期相比，12月新增居民貸款少增4706億元，較上月進一步走弱。雖然企業中長期貸款投放表現強勁，但可能會透支部分1月項目，疊加1月春節影響，我們預計1月信貸“開門紅”成色可能弱于同期，信貸回暖的可持續性仍待進一步觀察，居民融資需求是否能得到有效修復程度或是關鍵。

二、社融：12月社融小幅低于預期，信用債和政府債為主要拖累項

2022年12月社會融資規模增量為1.31萬億元，比上年同期少1.05萬億元，低于Wind市場預期1.61萬億元。社會融資規模增速為9.6%，較上月下降0.4個百分點，首度下滑至10%以下。

從同比來看，12月社融增量同比上年同期少增超1萬億元，其中少增主要來自于：企業債券融資同比少增4876億元，政府債券融資同比少增8893億元。政府債券融資由于2022年的發行節奏的問題，市場早有預期，而企業債券融資受到11月以來利率的快速調整影響，取消發行較多。社融低于預期的原因中預期外的主要是信用債受到市場波動影響，單月融資負增長（凈融資-2709億元），幅度超越了2016年12月（-2048億元），2017年5月（-2365億元），創歷史最大單月跌幅。

除此之外，其他項目相對較好。例如：新增人民幣貸款同比2021年同期多增4004億元，新增信托貸款同比少減3789億元，新增未貼現銀行承兌匯票同比少減867億元。貸款和非標投放發力，或與近期金融支持地產支持政策的落實有關。

后續來看，隨著市場逐步調整平穩，信用債融資有望逐步恢復。但我們預計在居民和企業主動加杠桿力度提升之前，社融表內強于表外的特征有望延續。表內的貸款部分替代了債券的融資需求，畢竟目前貸款利率較低，企業也更偏好貸款融資。后續來看，政策性金融工具還有待進一步發力，偏低的表內貸款利率仍有望維持一段時間，這也就決定了信用債融資利率“上行有頂”。

圖表3：社融-M2同比差值與10年國債收益率（左）；12月社融同比多增情況（右） ?

資料來源：Wind，中金公司研究部（數據截止至2022年12月）

三、存款：12月居民存款保持較快增長，不過企業存款派生減少，M2同比增速高位有所回落

12月人民幣存款增加7242億元，同比少增4403億元，人民幣存款余額同比從上月的11.6%降至11.3%，人民幣存款增速高位有所回落。

從主要分項來看，12月居民存款增加2.89萬億，同比多增1萬億元，12月居民繼續贖回理財，加上疫情影響消費，居民存款繼續保持較快增長；12月非銀存款減少5328億元，同比多減1485億元，在年底時點資產配置更加向存款傾斜，非銀存款繼續保持弱勢；12月企業存款增加824億元，同比少增1.3萬億元，盡管企業貸款有所增加，但是企業債券融資明顯減少，企業整體融資相對不足，企業存款派生能力較弱，商品房銷售放緩背景下，居民存款到企業存款轉化不足；12月財政存款減少10857億元，同比多減555億元，年底時點財政投放力度較大，對資金面形成一定支撐；

總體來看，12月居民存款保持較快增長，不過企業存款增長乏力，整體存款增速有所回落。12月M1同比從11月的4.6%降至3.7%，12月疫情背景下企業經營放緩，加上商品房銷售低迷，企業流動性表現仍然不佳。12月M2同比從11月的12.4%降至11.8%，12月居民存款增長仍較快，不過企業整體融資不足，企業存款派生減少，加上非銀存款增長乏力，導致M2增速高位有所回落。

2022年全年人民幣存款增加26.26萬億元，同比多增6.59萬億元，人民幣存款增量創歷史新高。從主要分項來看，全年居民存款增加17.84萬億元，較2021年多增7.94萬億元，2022年疫情反復導致居民消費不足，加上購房支出大幅減少，居民存款大幅增加；全年非銀存款增加1.38萬億，較2021年少增2.63萬億元，2022年金融市場表現較弱，居民資產配置以存款為主，非銀機構存款增長放緩；

全年企業存款增加5.09萬億元， 較2021年多增1.33萬億元，2022年政策推動信貸投放，同時企業實際用錢需求不足，企業存款有所增加；全年財政存款減少586億元，較2021年多減6200億元，2022年財政政策較為積極，財政投放力度明顯加大。2022年M2增速從上年的9%升至11.8%，廣義貨幣供給增速明顯上升。

本文來源：中金公司，本文作者：陳健恒、范陽陽、東旭、韋璐璐、張昕煜，原文標題：《貸款強，社融弱，預期強，現實弱，債苦盡，甘將來——12月金融數據點評》

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關鍵詞： 信貸投放 企業存款 融資需求