招商蛇口(001979)：結轉收入加速釋放 高地價項目結轉致盈利承壓

類別：公司 機構：光大證券股份有限公司 研究員：何緬南 日期：2022-02-24

事件：公司發布2021 年業績快報

2021 年全年公司預計實現營業收入1606.4 億元(未經審計，下同)，同比上升23.9%；實現歸母凈利潤103.7 億元，同比下降15.4%。

點評：結轉收入加速釋放，毛利率仍承壓，審慎計提資產減值準備43.7 億元；銷售表現亮眼，土地投資城市能級提升。

1)結轉收入加速釋放，毛利率下行及審慎計提資產減值準備致盈利承壓。2021年，公司實現營業總收入1606.4 億元，同比增加23.93%，期內公司房地產項目竣工交付并結轉的面積增長，結轉收入釋放加速；實現利潤總額228.4 億元，同比減少5.25%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤103.7 億元，同比減少15.35%。值得注意的是，2021 年公司歸母扣非凈利潤錄得88.6 億元，同比僅下滑2.5%，韌性較強。

2021 年公司盈利承壓主要系：1)2017-2018 年高價土地項目進入結算周期，疊加近期房地產限價等調控政策遏制了行業整體盈利水平，致使公司盈利指標隨之下行；2)公司對存貨、投資性物業等審慎計提資產減值準備合計43.7 億元，減少公司歸母凈利潤34.6 億元；3)公司投資收益同比減少24.5 億元，因而同比減少公司歸母凈利潤20.5 億元。

2)銷售穩步提升。2021 年全年，公司累計實現簽約銷售面積1464.5 萬平方米，同比增加17.8%；累計實現簽約銷售金額3268.3 億元，同比增加17.7%，為行業下行趨勢中少數實現銷售量價雙位數增長的房地產企業之一。

3)拿地力度相對積極，投資城市能級提升。2021 年全年，公司累計新增土儲建筑面積1550.6 萬方，新增土儲總地價2149.9 億元(同比增長42%，權益比約57%)，面積口徑拿地強度約105.9%、金額口徑拿地強度約65.8%。公司土地投資穩健有序，同時投資城市能級提升，2021 年一二線城市拿地金額占比約74%，利于保障后續供貨力度和緩和低能級城市去化風險。

盈利預測、估值與評級：受行業盈利空間持續下行影響，我們下調2021-2023年公司預測EPS 分別為1.23、1.24、1.31 元(下調幅度分別為23.0%、30.6%、33.4%)；當前股價對應2021-2023 年PE 估值為11.2、11.2、10.6 倍。當前公司股價受市場環境影響出現小幅波動，但整體來看仍具備長期競爭力，公司銷售表現突出，拿地城市能級提升，財務維持穩健，信用優勢明顯，看好公司未來發展潛力，維持“買入”評級。

風險提示：房地產行業調控政策嚴厲程度和持續時間或超預期；銷售進度受限于銀行貸款集中度管理或不及預期；項目施工和結算進度或不及預期。

科沃斯(603486)公司深度研究：雙品牌持續發力 清潔電器智造龍頭未來可期

類別：公司 機構：國海證券股份有限公司 研究員：楊仁文 日期：2022-02-24

投資要點：

回顧公司發展歷程，公司建構了研發、渠道、營銷端的綜合優勢。1)研發端：科沃斯品牌多次針對產品痛點進行技術創新，引領行業技術發展；添可品牌創新推出洗地機產品芙萬，憑借智能化脫穎而出。

2)渠道端：積極推進海內外多元化渠道建設，重資產自建特征加強了渠道掌控力。3)營銷端：營銷策略多元化且轉化能力顯著，2021H1來自新品的收入合計占公司自有品牌收入的54.8%。

展望未來，公司擁有較強的成長動力。1)科沃斯品牌：公司穩坐國內掃地機行業龍頭，持續享受行業紅利；未來新品將繼續聚焦產品力提升，促進需求釋放；2)添可品牌：洗地機行業紅利持續，疊加新品類未來放量，成長空間廣闊。3)其他業務：產業鏈上游的業務拓展與商用領域的前瞻布局，將為公司業務注入新增長動力。

投資建議：“科沃斯+添可”增長勢頭強勁，商用業務有望注入新增長動力。我們預計， 公司 2021-2023 年歸母凈利潤為20.42/27.82/36.49 億元，對應 EPS 為3.56/4.85/6.36 元，當前股價對應PE 為38.96/28.60/21.81 倍，維持“買入”評級。

風險提示：新冠疫情反復、清潔電器品類市場競爭加劇、研發成果不及預期、海運運力緊張、原材料價格上漲、洗地機市場處于發展的導入期，消費者尚未建立消費習慣等。

紫金礦業(601899)公告點評：卡莫阿產能提升 全球第四大銅礦呼之欲出

類別：公司 機構：民生證券股份有限公司 研究員：邱祖學/張航/張建業 日期：2022-02-24

事件：2022 年2 月23 日，公司公布卡莫阿-卡庫拉銅礦產能提升計劃。在今年4 月二期工程投產的基礎上，擬將一期和二期選廠設計產能由原處理礦石量合計760 萬噸/年提升至920 萬噸/年，年產銅由原先的40 萬噸提升至45 萬噸以上，成為全球第四大產銅礦山。

項目進展不斷超預期，二期提前到4 月進行帶料試車，三期正快速推進。①卡莫阿-卡庫拉銅礦一期380 萬噸/年選廠于2021 年5 月底啟動銅精礦生產，已成功運行8 個多月，選廠實際產能高出設計產能22%以上，銅回收率為87%以上，超過85.6%的設計指標。②二期380 萬噸/年選廠建設工程1 月底完成約93%的工程，2 月底已接近完工，目前正推進前期試車工作，計劃于2022 年4月進行帶料試車以及首批銅精礦的生產，比年初制定的2022 年第二季度的指導目標提前數月。③卡莫阿-卡庫拉銅礦三期擴建工程設計和前期工作也在快速推進，第三座選廠處理規模更大，計劃于2024 年第四季度實現投產；更新版的卡莫阿-卡庫拉銅礦預可行性研究將涵蓋三期擴建計劃，預計于2022 年第三季度發布；三期的建設還包括設計年產50 萬噸粗銅的冶煉廠。

充分利用現有設施，擴產資本開支可控。本次產能提升將充分利用一期、二期工程現有設施，投入約5,000 萬美元，在持續生產的情況下對部分管道、設備進行改造，計劃工期12 個月，預計于2023 年第二季度達產。

原CEO 功成身退，新帥資歷深厚。卡莫阿銅業原首席執行官馬克·法倫將于二期帶料試車后退休。2022 年2 月23 日，瑞安·魏美倫被任命為卡莫阿銅業新任總經理，任期自2022 年6 月1 日起生效。魏美倫先生在井下和露天采礦方面擁有超過 32 年的經驗，同時，同樣經驗豐富的紫金高管張興勛先生被任命為常務副總經理。預計卡莫阿礦山將在兩位新任領導的帶領下續創輝煌。

2022 年公司多個項目將貢獻產量增量。銅板塊，三大世界級銅礦2022 年均將貢獻較大增量，其中卡莫阿計劃產銅29-34 萬噸，截至2022 年1 月底，卡莫阿-卡庫拉銅礦地表已儲備超過440 萬噸礦石，銅品位4.61%。根據我們測算，在6.5 萬元/噸的銅價(含稅)假設下，卡莫阿卡庫拉、Timok 和巨龍銅礦2022年或將分別貢獻歸母凈利潤25.3 億元、74.7 億元、16.5 億元。金板塊，多項目放量有望提升金年產量12 噸，完成年度產能規劃。

投資建議：公司正迎來業績和估值的戴維斯雙擊，主要產品銅金2022 年產量指引相比于21 年的產量均有較大提升，疊加銅金價格有望維持高位，我們持續看好公司的“阿爾法邏輯”的兌現。維持此前的盈利預測，預計2021-2023 年公司將實現歸母凈利156 億元、254 億元、268 億元，對應2 月23 日收盤價的PE 為18x、11x 和10x，維持“推薦”評級。

風險提示：項目進度不及預期，銅金等價格下跌，地緣政治風險等。

金奧博(002917)：民爆智能裝備龍頭 發力軍工自動化及民爆一體化領域

類別：公司 機構：光大證券股份有限公司 研究員：趙乃迪/賀根 日期：2022-02-24

民爆智能裝備龍頭，業績拐點來臨。公司深耕民爆智能裝備領域二十余年，產品成功運用于160 多條國內產線、20 多條海外產線。近年公司通過并購切入下游民爆領域，業績快速成長，2020 年公司實現營收6.33 億元，同比增長40.19%。

2021 年，公司業績受到子公司江蘇天明二三季度停產技改、山東棲霞金礦重大爆炸事故等偶發因素影響。預計后續伴隨偶發因素消退，及公司對產業鏈上下游資源的持續整合、電子雷管產品放量，公司業績拐點將來臨。

民爆智能裝備：充分受益“十四五”智能制造升級，切入軍工領域打開成長上限。

民爆生產許可換證周期僅三年，行業設備更新對政策敏感性較高。民爆行業“十四五”規劃進一步強調生產的少(無)人化及自動化、智能化。公司作為民爆智能裝備龍頭，將充分受益于下游廠商的設備更新換代需求。2021 年上半年，公司工業炸藥生產裝備系統收入實現同比增長20.05%；交付20 臺混裝設備，收入較2020 年同期增長339.13%。公司還將民爆智能裝備領域的優勢復制擴大到其他領域，已在酒廠、包裝行業客戶方面取得突破。軍工領域，“十四五”規劃提出全面加強練兵備戰，火炸藥產業鏈景氣度提升。公司已成功切入軍工領域，斬獲軍工銷毀裝備采購訂單，火藥篩分系統已完成功能測試，打開成長上限。

民爆產品：布局民爆一體化，打造業績成長第二極。伴隨供給側改革，民爆龍頭對產業鏈上下游的整合不斷推進，產業集中度持續提升。公司通過并購推進民爆一體化布局，基于裝備領域優勢賦能并購標的，目標進入行業前十。目前公司擁有工業炸藥年產能11.1 萬噸，工業雷管年產能1.67 億發。年初募資總額6.96億元的定增落地，公司的爆破服務能力、起爆器材產線、管理效能將獲進一步提升。“十四五”規劃要求，2022 年6 月底前停止生產、8 月底前停止銷售除工業數碼電子雷管外的其它工業雷管，電子雷管市場將進入快速起量階段。政策驅動疊加高單價，電子雷管市場潛力巨大。公司擬將工業雷管產線逐步置換為電子雷管產線，電子雷管新產能有望于2022 年下半年逐步投放，增厚公司業績。

盈利預測、估值與評級：我們預測公司2021-2023 年歸母凈利潤分別為0.51、1.75、3.38 億元，對應EPS 為0.19、0.50、0.97 元。金奧博在民爆智能裝備領域市場地位領先，軍工智能裝備業務有望幫助公司打破成長天花板，同時公司通過外延并購切入下游民爆產品生產領域，電子雷管新產能也有望在2022 年開始投向市場。根據相對估值法及絕對估值法，我們給予公司14 元的目標價(對應22 年PE 28x)，首次覆蓋給予“買入”評級。

風險提示：產業鏈延伸及擴張風險；原材料價格波動風險；電子雷管產線投產進度推遲風險；軍工市場開拓不達預期風險。

振華科技(000733)投資價值分析報告：軍用電子元器件龍頭 乘信息化東風啟航

類別：公司 機構：中信證券股份有限公司 研究員：付宸碩/陳卓 日期：2022-02-24

公司是國內軍用電子元器件平臺型龍頭企業，產品廣泛應用于國內航天、航空、兵器、船舶及核工業等領域，在軍用鉭電容、電阻、電感、半導體分立器件等細分領域競爭優勢明顯。作為軍用被動元件賽道唯一央企，公司具有強先發優勢，競爭加劇后仍有望保持市場地位。公司持續推進內部治理效能提升及低效資產整合，歷史包袱已基本出清，治理拐點已至。IGBT 及厚膜集成電路業務前景向好，看好其持續賦能未來業績增長。綜合考慮行業可比公司估值水平、公司的競爭優勢以及成長空間，給予公司2022 年40 倍PE，對應目標市值約800 億元，首次覆蓋，給予“買入”評級，目標價155 元。

軍用電子元器件龍頭，業績增長提速。公司為國內軍用電子元器件龍頭企業，產品廣泛應用于國內航天、航空、兵器、船舶及核工業等領域。公司于2019 年完成通信整機業務剝離，聚焦于軍用新型電子元器件核心主業，營收于2020 年重回上升通道，歸母凈利同比增速迎來向上拐點。受益于軍隊信息化建設提速及關鍵元器件國產替代提速，公司2020 年實現營收39.50 億元，同比增長7.67%；實現歸母凈利6.06 億元，同比大增103.5%。公司毛利率及凈利率自2017 年后不斷迎來邊際改善，2020 年毛利率達53.6%，凈利率達15.3%，聚焦核心主業成效明顯。

平臺型公司，產品布局全面。公司為中國振華旗下電子元器件業務平臺型上市公司，在電子元器件領域布局全面，產品涵蓋被動元器件、主動元器件及機電組件等。公司主要由振華新云、振華云科、振華富、振華永光、振華微電子等子公司組成，其中振華新云、振華云科、振華富、振華永光分別為國內軍用鉭電容、電阻、電感、半導體分立器件核心供應商，市占率領先，振華微電子在厚膜集成電路領域具有較強競爭優勢。

信息化提速，軍工電子高景氣持續。軍用電子元器件處于軍工產業鏈上游，下游應用領域廣泛，具備較大業績彈性。我們認為：1)武器裝備加速換裝列裝；2)新式武器裝備中價值量占比提升；3)國產化率提升，將有效促進軍用電子元器件市場擴容。在軍隊信息化提速及自主可控需求提升背景下，預計軍用電子元器件將在“十四五”期間迎長周期景氣。由于軍品小批量、定制化訂單特點，主做民品的公司難以向軍品拓展，競爭格局較為穩定。被動元器件方面，阻容感作為基礎元件，廣泛應用于各軍用下游。主動元器件方面，厚膜集成電路及IGBT 等元器件廣泛應用于航空航天等高可靠下游，市場蓬勃發展。

競爭優勢顯著，業務拓展賦能未來成長。公司為軍用被動元件賽道唯一央企，多次配套國家重大工程及武器裝備研制，在強客戶粘性的軍工賽道中具有強先發優勢，競爭加劇后市場地位仍有望保持。同時，公司是軍用被動元器件賽道唯一平臺型上市標的，或具備更穩健的業績兌現能力與更廣闊的未來發展空間。

公司于2019 年10 月進行股權激勵，股權激勵有助于公司管理效能改善及業績持續釋放；公司持續進行低效資產剝離，且已完成減值損失全額計提，歷史風險基本出清，治理拐點已至。公司厚膜集成電路競爭格局良好，軍品IGBT 產品正處于小規模供貨狀態，兩大業務線或為未來業績貢獻可觀增量。

風險因素：宏觀經濟走軟風險；下游軍品需求放量進度不及預期；新增產能達產進度不及預期；IGBT 產品驗證導入不及預期。

投資建議：受益于軍隊信息化建設提速及自主可控需求迫切，預計軍工電子行業在“十四五”期間將保持長周期景氣。公司作為軍用被動元器件龍頭，有望充分受益于下游軍用電子元器件需求放量。預測公司2021/22/23 年歸母凈利潤分別為14.5/20.0/24.5 億元，對應EPS 預測分別為2.80/3.86/4.73 元，對應當前股價PE 分別為38/28/23x。參考可比公司估值水平，考慮到公司在軍用元器件賽道競爭優勢明顯，厚膜集成電路等業務前景向好，給予公司2022 年40xPE，合理目標市值800 億元，對應目標價155 元，首次覆蓋，給予公司“買入”評級。

華貿物流(603128)：與郵政速遞簽署戰略合作框架 央企整合完成后邁出戰略擴張第一步

類別：公司 機構：浙商證券股份有限公司 研究員：匡培欽 日期：2022-02-25

報告導讀

華貿物流公告與郵政速遞簽署戰略合作框架，旨在充分發揮雙方優勢，實現互利共贏。我們認為此次戰略合作有望加速擴張公司跨境電商業務規模并提升盈利能力，上調華貿物流盈利預測，建議重視中國制造業出海進程中跨境物流核心資產的戰略價值。

投資要點

與郵政速遞簽署戰略合作框架，優勢互補強強聯合公司公告與郵政速遞簽署戰略合作框架，涉及經營范圍主要包括國內、國際郵件寄遞、快遞、貨代、供應鏈等多項業務，旨在充分發揮雙方優勢，從而實現互利共贏。具體合作內容來看：

1) 推進全球樞紐、骨干網絡及口岸建設，建立航空、國際鐵路等全球化運輸網絡；

2) 加強境外清關資源共享，提升關鍵環節處理能力；3) 共同打造落地配和雙向組貨能力，提升國際網絡運營效率。

繼此前大安項目之后，公司本次進一步深入與郵政速遞戰略合作，有望加速擴張跨境電商業務規模并提升盈利能力，系公司完成央企物流板塊重組后的第一步重要戰略。

業績預告21 年利潤8.22-9.02 億元，其中Q4 利潤1.52-2.32 億元受益于直客比例提升、服務鏈條延伸及新興業態外延增量，同時深化落實營銷與科技雙輪驅動的戰略，公司預告2021 年歸母凈利潤8.22-9.02 億元，同比增長55%-70%；扣非歸母凈利潤8.01-8.78 億元，同比增長55%-70%。其中21Q4歸母凈利潤1.52-2.32 億元，同比增長20%-83%。隨著公司服務能力的不斷深耕，業務量及服務溢價有望持續提升，預計公司2022 年業績有望繼續高增長。

公司國際空海貨代基本盤夯實，跨境電商物流塑造第二增長極國際貨代業務方面，公司在貨量規模、資源整合、客戶結構三維度優勢突出，構筑了核心稀缺壁壘。跨境電商物流業務方面，我國跨境電商出口物流規模21E-25E 復合增速22.5%，疊加公司積極的外延擴張節奏及卓越的并購后管理，得以深度切入新興賽道獲取服務品質及履約鏈條相對高溢價紅利。此外，我們認為央企物流板塊資源整合后的紅利將逐步凸顯，看好公司作為兩大集團旗下上市平臺中唯一經營跨境綜合物流的主體，在中國制造業出海進程中承接跨境物流業務的戰略價值。

盈利預測及估值

考慮公司未來受益于央企物流平臺戰略整合的紅利及頂層設計加持下跨境物流核心資產戰略價值的逐步凸顯，且跨境電商物流構筑重要第二增長極，我們預計公司2021-2023 年歸母凈利潤分別8.69 億元、11.08 億元、13.97 億元，同比分別增長63.8%、27.5%、26.1%，維持“增持”評級。

風險提示：國際貨物運輸價格大幅波動；跨境電商消費需求回落；央企物流平臺整合進度不及預期。

堅朗五金(002791)公司點評：盈利能力短期承壓 逆勢進行品類擴張+渠道下沉

類別：公司 機構：中泰證券股份有限公司 研究員：孫穎/聶磊 日期：2022-02-25

盈利能力短期承壓，22 年或有改善，銷售費用率有望持續攤薄根據公司公告，21Q4 毛利率/凈利率相較20 年同期下降約4/7.2pct。毛利率有所下滑，我們判斷一是由于原材料價格上漲；二是由于產品結構中新品類占比有所提升，而新品類目前處于推廣期，毛利率較低。隨著產品提價的逐步落地，以及成本端原材料價格邊際回落，我們預計22 年公司毛利率壓力或有緩解。凈利率受短期因素影響下滑更多，一是受第二期股權激勵費未稅前扣除影響，Q4 所得稅較20 年同期(-1165 萬元)增加較多，此外，高新研發所得稅稅率影響也有所疊加；二是受部分地產客戶減值及少數股東權益影響；預計22 年或有改善。根據公司公告，21 年末銷售及支持板塊人員逆勢擴張至約6500 人，增長超20%，且21 年人均產出約150 萬元(含稅)，人均效能繼續提升，我們預計隨著人數/人效的持續提升，銷售費用率有望持續攤薄。

地產資金壓力下，公司四季度更加注重回款，預計排序現金流>收入>利潤21 年公司經營性現金流凈額約4.3 億，YoY-13.7%，主要受行業影響，下游客戶資金鏈較為緊張，同時部分客戶回款延遲到春節前結算(我們預計受此影響，22 年1-2 月份回款同比有較好的改善)。其中單4 季度現金流明顯好轉，Q4 經營性現金流凈額9.5億，YoY+51.9%，同時根據公司公告，Q4 應收款絕對額環比有所下降，公司仍保持了較好的經營質量。地產端資金收緊下，我們判斷Q4 公司經營策略有階段性調整，優先保障回款，其次維持收入穩健增長(21 年全年/Q4 收入YoY+30.2%/26.6%)，最后考慮利潤。隨著地產政策的邊際寬松，我們認為公司最艱難時期已過，有望持續向好。

逆勢進行品類擴張+渠道下沉，加速成長為平臺型公司1)產品品類方面，隨著新品的不斷導入與培育 ，我們預計21 年新品增長較快，其中家居類產品維持50%以上增速，其他建筑五金由于新品類較多，且期初基數低，我們預計增速或更高；受地產市場調控影響，我們預計傳統產品維持穩健增長。2)渠道方面，公司積極開發中小酒店/學校/醫院等非房領域，并進一步下沉，加快縣城網點的布局和覆蓋，我們預計21 年縣城收入同比增長超過50%。3)服務方面，在不與下游施工客戶爭利的原則下，公司在安裝屬性較強以及還未形成社會化分工的產品上，積極開拓安裝/施工等服務，有望提升客戶粘性，并打造新的增長點。產品品類、渠道、服務的持續擴張與深化，有望推動公司加速成長為平臺型企業。

投資建議：我們下調21-23 年歸母凈利潤至9.0/13.4/18.1 億元(原歸母凈利潤為11.7/16.5/23.2 億)，主要考慮到原材料上漲，調增原材料成本假設。調整后盈利預測對應當前股價PE 為40/27/20 倍。公司渠道/綜合供應能力/服務優勢明顯，復用渠道實現“輕資產”品類擴張，加速成長為平臺化/集成化龍頭，維持“買入”評級。

風險提示：需求總量大幅下滑；品類拓展不達預期；渠道變革；競爭加劇；原材料價格大幅上漲導致盈利不及預期；研報使用的信息更新不及時風險。

千禾味業(603027)：定增與股權激勵并舉推動管理效率改善

類別：公司 機構：國泰君安證券股份有限公司 研究員：訾猛/徐洋 日期：2022-02-25

本報告導讀:

定增+股權激勵將驅動管理團隊積極性顯著提升。

投資要點:

維持“增持”評級。考慮到2021 年需求持續疲軟導致Q4 動銷承壓,下調2021 年EPS 至0.27 元,同比+6%,前值為0.29 元,考慮到定增及股權激勵將提升積極性,上調2022-2023 年EPS 至0.43/0.56 元,同比+58%/+29%,前值分別為0.39/0.53 元,維持目標價26.6 元。

定增+股權激勵驅動管理團隊積極性顯著提升。一方面擬向控股股東、實控人伍超群非公開發行股票,募集資金5-8 億元,另一方面擬向核心員工合計授予0.58%的股權。本次定增深度綁定核心管理層,同時股權激勵實現了對于業務骨干的捆綁且目標設定合理,有利于自下而上激發管理團隊的主觀能動性,公司管理效率因此邊際提升。

產品擴張助推渠道擴張。一方面公司從6 月份起逐步將電商平臺專屬產品引入包含社區團購渠道在內的電商渠道實施差異化戰略搶占市場;另一方面通過高鮮醬油性價比戰略+加大招商力度持續推進流通渠道的擴張。線上線下差異化戰略有望助力公司收入持續增長。

展望2022:三因子共振,公司業績有望顯著好轉。從收入端看:基于渠道結構逐步優化,我們看好動銷的持續好轉,;從利潤端看:毛銷差環比顯著擴大+低基數效應背景下,利潤彈性有望高于收入端。一方面提價最快將在2022Q1 反應至公司報表,同時2021 年對于業績端最大拖累項在于聚焦《新相親大會》的廣告贊助費用,預計2022年投入將大幅收窄,因此我們判斷公司業績將顯著得到好轉。

風險提示:大眾消費持續疲軟、渠道擴張不及預期等。

涪陵榨菜(002507)2021年業績快報點評：業績超預期 長期彈性可期

類別：公司 機構：國泰君安證券股份有限公司 研究員：訾猛/徐洋 日期：2022-02-25

本報告導讀:

2021 年公司業績超預期;提價+費用收縮+成本回落三因子共振保障2022-23 年業績彈性;中長期看,榨菜主業發力保障確定性,品類擴張提供潛在彈性。

投資要點:

維持“增持” 評級。考慮到公司2021年業績超預期,我們略微上調公司2021-2023 年EPS 至0.84/1.14/1.51 元,同比-4%/+36%/+32%(前值分別為0.75/1.11/1.48 元),維持目標價46.37 元。

業績超預期。2021 年公司實現營收/凈利潤25/7 億元,同比+11%/-5%,折合Q4 實現營收/凈利潤5.6/2.4 億元,同比+19%/46%。Q4 業績高增主要歸因于:1.直接提價顯著對沖了成本上行的壓力;2.Q4 公司基本停止了廣告費用的投放,因此預計Q4 銷售費用率同比-2pct;3.預計Q4 理財收益貢獻了6pct 左右的凈利率增量。

提價+費用收縮+成本回落三因子共振保障2022-23 年業績彈性。提價方面新價格體系將被消費者接受且起到提振渠道積極性的作用,費用方面判斷2022 年公司投入將更加趨于理性,因此銷售費用率將呈現邊際下降趨勢,成本方面在供需趨于平衡帶動下我們判斷2022 年青菜頭價格將會顯著回落,同時考慮到青菜頭滯后半年的使用周期,我們預計成本回落帶來的彈性將會在2023 年報表端顯著體現。

品類擴張蓄勢未來。2022 年開始公司一改過去新品帶貨模式的打法,開始組建專門的銷售團隊聚焦蘿卜等新品。考慮到醬腌菜行業空間充足且競爭對手實力孱弱,基于公司在醬腌菜行業既有的品牌優勢以及后續持續在產品研發/渠道建設上發力,我們看好蘿卜等新品持續擠壓競品獲得市占率的提升,從而驅動業績長期增長。

風險提示:疫情超預期導致需求持續疲軟;新品資源投入不足等

關鍵詞： 指數上漲