天味食品(603317)激勵推出、目標務實、范圍增大

類別：公司 機構：太平洋證券股份有限公司 研究員：蔡雪昱/李鑫鑫/黃付生 日期：2022-03-02

事件：

天味食品發布2022 年限制性股票激勵計劃，擬向公司董事、高級管理人員、中層管理人員和技術骨干合計237 人授予限制性股票合計1197萬股，約占公司總股本的是1.59%，授予方式為向授予對象定向發行A股股票，授予價格為10.96 元/股，解鎖條件為以21 年營收為基數，22、23 年的營收增速分別為15%、32.25%，折算同比增速為15%、15%。

點評：

激勵覆蓋范圍廣、授予數量多。本次激勵計劃擬向公司董事、高級管理人員、中層管理人員和技術骨干合計237 人授予限制性股票合計1197 萬股，約占公司總股本的是1.59%，其中副總裁于志勇、吳學軍、沈松林、何昌軍分別授予33、38、30、30 萬股，其他中層管理人員和技術骨干分別授予866 萬股，占公司總股本的1.15%。1)從授予人數來說，本次授予人數237 人，遠超20 年的176 人和21 年的140 人。2)從授予數量來說，本次授予股份1197 萬股，約占總股本的1.59%，而20 年期權+股票合計730 萬股，占比1.22%，21 年期權+股票210 萬股，占比0.28%，本次授予數量遠超前兩期。無論從授予范圍還是數量來說，本次都有所擴大，體現了公司對人才的渴望和重視。

目標更加務實、決策風格逐步轉變。本次股權激勵解鎖條件為以21 年營收為基數，22、23 年的營收增速分別為15%、32.25%，折算同比增速為15%、15%。相較于前兩次的目標，本次目標指定更加務實和穩健，一方面彰顯了公司改變的決心，21H2 以來公司戰略逐步從銷售目標達成，轉為關注產品日期新鮮度與渠道庫存健康，戰略更加穩健、更具持續性。另一方面也強化了中層的信心，切實可行的目標有利于留住人才、共同實現目標。

22 年展望：庫存清理迎拐點，次第復蘇待花開。1)收入：一方面，根據渠道、終端及公司調研，我們認為公司去庫存行動已經結束，戰略重點更加專注在日期新鮮度和庫存健康，未來公司渠道有望步入良性循環；另一方面，未來消費有望逐步企穩。在低庫存、消費企穩及低基數的三重作用下，公司收入有望逐步回歸增長的快車道。2)利潤：未來隨著規模優勢逐步顯現，固定類型費用率有望逐步下行，低基數下可展望利潤彈性，但同時考慮到成本壓力較20 年大幅上行，我們預計利潤恢復到20 年水平尚有一定難度。

未來展望：行業加速出清，龍頭有望受益，股權激勵賦能。復合調味品行業未來市場空間巨大，目前仍處于行業發展初期，品類參與者眾多。21 年消費行業需求不振、社區團購等沖擊，復合調味品企業也經歷了一波出清，小企業被動退出，具有資金實力、產品力和品牌力的企業如天味、頤海有望從中受益。同時22 年公司股權激勵有望落地，從機制上保障企業競爭，保證企業高速高質發展。

盈利預測與評級：公司處于復合調味品發展黃金時期，所處賽道優良，經歷了21 年行業發展困難期，行業出清加速，我們看好公司的核心競爭力和發展潛力，短期隨著渠道出清結束，消費逐步企穩，疊加21 年低基數，公司有望迎來一波高質量增長，同時股權激勵有鎖定營收增速底線。不考慮股權激勵費用，我們預計2021-2023 年公司收入增速分別為-14%、23%、20%，利潤增速分別為-50%、72%、39%，對應EPS 分別為0.24 元、0.41 元、0.57 元，我們按照2022 年業績給予65x 估值，一年目標價26 元，維持公司“增持”評級。

風險提示：原材料價格波動；銷售環境惡化；原材料等成本快速上升；食品安全問題等。

東鵬飲料(605499)公司信息更新報告：2021Q4收入高增 一季度有望實現開門紅

類別：公司 機構：開源證券股份有限公司 研究員：張宇光/方勇 日期：2022-03-02

全國化進程良好，維持“增持”評級

2021 年營收69.78 億元，同比增40.7%；歸母凈利潤11.93 億元，同比增46.9%；扣非歸母凈利潤為10.84 億元，同比增4.7%；其中2021Q4 營業收入14.18 億元，同比增長54.9%，主因廣東市場增長較好，扣非前后歸母凈利潤為1.97、1.19 億元，同比增82.3%、17.7%。因2021 年全年業績略超預期，上調2022-2023 年歸母凈利預測至15.73、20.08 億元(前值14.92、19.10 億元)，新增2024 年歸母凈利潤預測24.91 億元，2022-2024 年EPS 分別為3.93、5.02、6.23 元，當前股價對應PE 為43.7、34.3、27.6 倍。中長期看好公司全國化市場擴張空間和盈利能力持續提升，維持“增持”評級。

全國化進程良好，省外市場高速擴張

(1)分產品來看，能量飲料增41.6%，其中500ml 大金瓶增62.8%、占比提升9.8pct 至72%，250ml 小金瓶增3.3%，占比降至12.2%，預計罐裝產品降6.8%，占比降至8.6%。(2)分區域來看，全國化進程良好，省內市場增29.7%，占比降至45.94%。省外市場高速增長，廣西、華東、華中、西南市場分別增39.5%、79.1%、44.3%、39.5%，渠道深耕下沉空間仍大。(3)渠道網點拓展至209 萬家，約翻倍以上增長，經銷商數量凈增長712 家，同比增44.5%。

全年凈利率略升

2021 年凈利率升0.72pct，同口徑下毛利率升0.51pct，主因大金瓶占比提升及PET瓶成本成本有所下降。其中同口徑銷售費用率、管理費用率升1.9pct、降0.10pct，主因宣傳推廣費用升1pct(其中上市推廣費用約1 億)、職工薪酬升0.6pct。

全年有望保持較快增長

渠道調研當前回款形勢較好，開門紅趨勢基本確立。展望全年，預計省外仍保持較快增長，省內穩定增長，費用率穩中有降。公司正處在全國化擴張的黃金階段，長期看盈利能力仍有較大的提升空間。

風險提示：省外市場擴張較慢風險，新品拓展失敗風險，格局不確定風險

順絡電子(002138)4Q21：通信承壓 汽車是亮點

類別：公司 機構：華泰證券股份有限公司 研究員：陳旭東/黃樂平 日期：2022-03-02

2021 年營收/凈利潤穩健增長，消費及通訊需求疲軟致Q4 環比下滑順絡發布年報，21 年營收45.77 億元 (YoY:31.7%)，歸母凈利潤7.85 億元(YoY: 33.3%)，基本符合我們預期(營收45.89 億/歸母凈利潤7.82 億)，均創歷史新高。其中，4Q21 單季度營收11.01 億元(YoY: 7.7%；QoQ：-5.5%)，

歸母凈利潤1.82 億元(YoY:0.1%；QoQ：-5.0%)，營收環比下降主要系Q4通訊及消費市場景氣度走弱，安卓機需求疲軟所致。展望2022 年，我們認為公司有望在汽車電子、陶瓷等新業務持續發力，延續成長動能，并看好物聯網、大數據等下游需求為公司打開廣闊的成長空間。我們預計公司22-24年EPS 為1.18/1.48/1.83 元(22/23 年前值：1.24/1.54，下調4.8%/3.4%)。

參考可比公司22 年Wind 一致預期PE 均值28x，考慮到公司的全球電感龍頭地位，我們給予公司22 年預期PE 35x，對應目標價41.3 元，維持買入。

稼動率偏低等因素致4Q21 毛利率下滑，看好未來成本及經營效率持續改善21 年公司毛利率為35.1%，同比下降1.2pp，其中Q4 毛利率降幅較大(Q4：

-7.1pp yoy， -7.0pp qoq)，主因：1)Q4 行業景氣度偏低疊加新產線擴張，稼動率下滑；2)產品結構變化；3)部分產品單價調整；4)匯率變化和部分原材料上漲及5)年度績效和超額獎勵金提取。公司21 年凈利率為17.1%，同比提升0.2pp，主因期間費用率下降0.6pp，其中銷售/財務費用率分別下降0.8pp/0.4pp，研發費用率和管理費用率提升0.5pp/0.1pp。我們看好公司毛利率隨著稼動率回升、新品類持續擴張、大客戶份額提升及產品高端化而逐步改善，并看好公司通過強化內部變革和激勵機制，持續提升運營效率。

汽車電子等業務增速亮眼，穩步擴產+新項目導入奠定長期成長根基分業務來看，21 年公司通訊業務增速放緩，信號處理業務收入19.86 億元(YoY: 19.3%)，電源管理業務收入16.16 億元(YoY: 25.6%)；手機以外的新業務快速放量，其中陶瓷、PCB 及其他業務營收6.72 億元(YoY: 91.2%)；汽車電子或儲能營收3.03 億元(YoY: 74.0%)。根據年報，21 年公司與部分汽車頭部客戶簽訂了戰略合作協議，新項目進展順利，目前高端車載產品已被海內外眾多汽車電子和新能源車企批量采購。我們看好公司汽車電子和精密陶瓷業務占比不斷提升，疊加新產能有序落地，共同驅動業績長期增長。

給予目標價41.3 元，維持“買入”評級

公司汽車電子等新業務進展超預期，調增22/23 年營收預測0.6%/0.8%；考慮到毛利率短期承壓，下調22/23 年凈利潤4.8%/3.4%(前值：9.98/12.39億元)，預計22/23/24 年歸母凈利潤為9.50/11.97/14.77 億元。基于順絡電感行業全球領先的地位及多品類產品百花齊放的優勢，給予公司2022 年35倍PE 估值，對應目標價41.3 元(前值：43.66 元)，維持“買入”評級。

風險提示：電感產品國產替代進度低于預期，國內5G 商用進度低于預期。

新寶股份(002705)：營收增速觸底回升 盈利表現顯著改善

類別：公司 機構：國信證券股份有限公司 研究員：陳偉奇/王兆康 日期：2022-03-02

四季度表現穩健，環比明顯改善。公司發布2021 年業績快報，預計2021 年營收149.12 億/+13.05%，歸母凈利潤7.92 億/-29.15%，扣非歸母凈利潤6.82億元/-26.78%。其中四季度單季營收42.09 億元/+3.26%，歸母凈利潤1.98億元/-5.26%, 扣非歸母凈利潤1.52 億元/+58.56%。公司四季度收入表現穩健，利潤依然受到原材料成本和人民幣升值的不利影響，但收入和利潤增速環比都有所改善，四季度歸母凈利潤率降幅環比收窄4.4pct，出現修復跡象。

內銷企穩回升，外銷高基數下穩健。內銷方面，公司在自主品牌業務上持續發力，摩飛推出眾多新品類，放大營銷價值，Q4 內銷增速明顯回彈。2021年公司內銷收入33 億，同比增長9%，其中摩飛收入16.6 億，同比增長10%，東菱收入2.4 億，同比下滑21%。經折算，公司Q4 內銷收入增長30%至11.3億，環比Q2/Q3 內銷負增長實現顯著改善；其中摩飛收入5.6 億，同比增長超過20%，東菱收入1 億，同比增長10%左右，Q4 表現均有明顯提升。外銷方面，公司制造優勢和規模效應顯著，外銷在較高的基數下表現依然穩健。

2021 年公司外銷收入116 億，同比增長14%，預計Q4 收入30.6 億，同比有低個位數的下滑，但同比2019 年來看，Q4 外銷增速依然是最高的，顯示出外銷較為旺盛的需求。

原材料及匯率影響環比改善，歸母凈利率降幅大幅收窄。2021 年前期受到原材料和人民幣快速升值的影響，公司盈利能力承壓明顯，前三季度毛利率和凈利率分別降低8.5pct 和4.5pct。但公司通過采取一系列措施降低不利影響：1)研發新品提升銷售均價，對原有產品采取調價措施；2)改善生產效率，簽訂部分遠期外匯合約。Q4 公司歸母凈利率同比只降低0.4pct，降幅環比Q3 收窄4.4pct，盈利端出現修復的跡象。考慮到中美利率節奏互換及調價等措施的效果逐漸顯現，公司的盈利能力有望得到持續的修復。

風險提示：原材料價格大幅波動；行業競爭加劇；匯率大幅波動。

投資建議：下調盈利預測，維持“買入”評級。

考慮到原材料價格維持高位，下調盈利預測，預計2021-2023 年歸母凈利潤7.9/10.5/12.6 億(前值為8.0/10.9/13.6 億)，同比增速-29.2%/32.1%/20.7%；攤薄EPS=0.96/1.27/1.53 元，當前股價對應PE=20/15/13x。新寶是全球小家電代工龍頭，在小家電生產研發和客戶資源上構建起強大的競爭壁壘，外銷穩健，內銷逐漸走出高基數的影響，實現強勁增長，盈利端有望受益于應對措施生效和成本端擾動減弱而逐漸改善，維持“買入”評級。

杭州銀行(600926)：成長于戰略切換之間

類別：公司 機構：華安證券股份有限公司 研究員：劉超 日期：2022-03-02

邁向精細化：從規模到效率，從產品到服務

杭州銀行的新戰略(2021-2025)具有重要含義。一般而言，金融行業的核心定價因素是長期合作關系或者說客戶黏性，但黏性并非一蹴而就，而是累積的，背后是產品關系向客戶服務關系的轉變。具體地，公司持續向客戶提供優質產品和差異化服務，客戶對多個產品或者服務滿意度長期積累，轉化為對客戶經理或者公司品牌的信任，黏性就此建立。

第一個五年規劃中，杭州銀行通過信貸資產結構調整穩固了資產質量，在新戰略中，繼續審慎經營對公表內業務的同時，發力零售和小微。

業務條線之間的共同之處是均強調了客戶分層、線上化、以及重視科技和數據提升客戶體驗。這是品牌效益加速累計的開始。

對公業務：表內業務審慎推進，表外業務持續優化表內業務在審慎中前行。(1)調結構：質量較好的水利、環境和公共設施管理行業貸款占比穩步提升，不良率抬升的交運、批零、金融、建筑及其他行業貸款占比下降。(2)支持實體企業和科技文化創新：包括大型龍頭制造業、專精特優制造業、科技型制造業、出口型制造業等重點客戶；升級科技文化金融創新體系，成立三大科創中心，實行客戶分層，完善產品體系。

表外業務以交易銀行和投資銀行為主：(1)前者以財資、貿易和外匯業務為引擎，積極與政府政務和小微企業合作；(2)后者依托省內雄厚的客戶基礎，不斷提升滲透率，推動債券承銷以及ABS 業務迅速發展。

零售業務：引流+融資+財富管理

零售業務的標準模式是引流+融資+財富管理。引流方面，杭州銀行以直銷銀行、電子銀行為抓手線上獲客；融資方面，主要擴展信用卡業務，并推動消費貸信用下沉；財富管理方面，開始實施客戶分層，增加代銷品類，擴大隊伍，實現財富品類代銷量的高速增長。

小微業務：省外依托“云抵貸”，省內推廣“臺州模式”

從貸款種類看，杭州銀行重視數據，在抵押貸款和信用貸款兩個方面發力。抵押方面以“云抵貸”為依托，為客戶提供一體化和線上化服務提升效率。信用方面主要實施客戶集約管理以及差異化考核，運用名單制度開展網格化經營。從獲客模式看，省內分行快速組建小微貸款團隊實施標準化和專業化運營，成立信用小微業務管理部，復制和推廣“臺州”模式，而省外主要以“云抵貸”為主。

投資建議

預計2021-2023 年歸母凈利潤分別為86.85/101.71/122.62 億元，同比增長21.7%/17.11%/20.55%，對應EPS 分別為1.42/1.67/2.01 元。

預測合理估值中樞為1228 億，首次覆蓋，予以“買入”評級。

風險提示

宏觀經濟超預期收縮。

益生股份(002458)財報點評：2021年凈利短期承壓 種雞與種豬雙驅戰略穩步推進

類別：公司 機構：國信證券股份有限公司 研究員：魯家瑞 日期：2022-03-02

2021 年白羽雞產能仍處高位疊加飼料糧成本增加，短期業績依舊承壓。公司2021 年實現營收20.90 億元，同比+19.35%，歸母凈利2845.35 萬元，同比-69.07%。分業務來看，公司雞板塊實現收入18.77 億元，同比+30.75%，占總營收89.82%，2021 年共銷售雞苗4.69 億只，銷售收入15.82 億元，銷售均價3.37 元/只，分別同比變動-3.41%、21.72%、26.02%……雖然銷售均價上漲導致營收規模擴張明顯，但受玉米、豆粕等原料價格上漲影響，雞板塊原材料成本同比上漲32.84%，使公司整體盈利能力下滑。另外，公司豬、牛奶、農牧設備分別實現收入0.42 億元、0.66 億、0.80 億元，占比仍較小。

公司是國內白羽種雞龍頭，“種雞+種豬”雙輪驅動戰略穩步推進。雞業務方面，公司已覆蓋祖代肉種雞的引進與飼養、父母代及商品代肉雞雛雞的生產與銷售等核心環節，近年在保持祖代白雞龍頭地位的基礎上，持續擴大父母代種雞飼養量及商品肉雛雞產量，目前已成為我國外銷白羽雞苗數量最多的公司。豬業務方面，公司2021 年從丹麥引進1300 頭純種母豬，2020 年分別以496 萬元、1558 萬元收購河北雙鴿鈺農畜牧科技及靈壽縣育博養殖的100%股權，2021 年以1360 萬元收購河北潤源養殖100%股權，目前公司已有4 個種豬場投入使用。公司還先后成立威海益生種豬繁育有限公司、山西益生種豬繁育有限公司和雙鴨山益生種豬科技有限公司，且擬通過發行可轉債大力發展種豬產業，公司已以自有資金進行了先期投入，產能將逐步釋放。

育種業務品種優勢顯著，周期回暖或將帶來利潤改善。公司深耕肉種雞產業三十余年，在品種方面擁有顯著優勢，一方面其引進的利豐新品系白羽肉雞在產蛋率、料肉比、抗病力強和成活率方面均表現較好，具備較強的市場競爭力。另一方面，公司自主培育的“益生909”小型白羽肉雞配套系獲得國家畜禽新品種認定，其在增重、料肉比、出欄時間、胴體出肉率等各項指標上優勢明顯。益生909 適合平養、籠養多種飼養方式，既可以走活雞殺白條雞，也適合屠宰分割，特別適合在關閉活禽市場后替代三黃雞進行屠宰加工，在消費場景上和白羽肉雞存在差異，未來有望成為公司新的業績增長點。

風險提示：養殖過程中發生不可控疫情，糧食價格大幅上漲增加飼料成本。

投資建議：首次覆蓋，給予“買入”評級。

公司是國內白羽種雞行業龍頭，掌握白雞產業鏈核心的上游養殖盈利環節，有望受益豬價反轉后帶來的白雞需求增長。另外公司種豬業務快速推進，有望成為業績第二增長曲線。預計公司22-24 年歸母凈利為2.16/8.11/17.27億元，對應當前股價PE 為44.3/11.8/5.6 X，給予“買入”評級。

關鍵詞：